2022年，随着通胀高涨、美联储激进紧缩，经济下行压力越来越大，但铜的供需却呈现偏紧状态。数据显示，交易所仓单最低降至5000吨以下，上海保税区库存降至4万吨以下，现货升水保持高位，近月合约月间价差扩大至1000元/吨以上，10月合约涨至65000元/吨的水平，现货供需紧张程度可见一斑。那么，铜到底用到哪里去了?为何会出现紧张?
2022年，随着通胀高涨、美联储激进紧缩，经济下行压力越来越大，但铜的供需却呈现偏紧状态。数据显示，交易所仓单最低降至5000吨以下，上海保税区库存降至4万吨以下，现货升水保持高位，近月合约月间价差扩大至1000元/吨以上，10月合约涨至65000元/吨的水平，现货供需紧张程度可见一斑。那么，铜到底用到哪里去了?为何会出现紧张?
供给：多种因素制约，铜矿增长受限
铜矿资源丰富，集中于环太平洋带
全球铜矿资源丰富，近几年铜矿储量增速放缓。据USGS数据显示，2021年世界铜矿储量为8.8亿吨，同比增长1.1%。主要分布在南美洲和北美洲，合计占比超40%。按国别划分，智利、澳大利亚、秘鲁的铜储量分别为2亿吨、9300万吨和7700万吨，分别占世界铜资源总储量的22.75%、10.57%和8.75%，合计约42%。
铜精矿产量集中度高，头部企业占据主导
铜精矿产量集中度高，与储量资源分布相一致。根据USGS统计，2021年全球铜精矿产量为2120万吨，同比去年上涨2.9%，增长有限;产量多集中于智利、秘鲁等资源禀赋优秀的国家。头部铜矿企业主导全球铜精矿供应。2021年全球前十大铜矿生产商的产量占全球的43%，其中，智利国家铜业公司占比最大，达8.2%，其次是自由港和嘉能可，占比分别达6.7%和5.5%。
铜品位趋势下行，干扰事件阻碍开采
铜矿品位呈趋势性下行。根据Bloomberg统计数据，全球铜资源品位自2000年以来，持续下行趋势，从0.79%下降至0.44%，主要由于矿山过度开采，使得矿石资源贫瘠。干扰事件频发，阻碍铜矿正常开采。恶劣天气、罢工、社区堵路、技术故障等突发事件对铜矿开采的影响程度通常用干扰率表示。据WoodMackenzie显示，铜产出干扰率近年明显爬升影响，导致铜矿产量不及预期。在矿石处理技术稳定的背景下，矿石品位下降意味着开采成本的上升，同时杂质过多导致固体废物排放引发环保问题，进而制约铜矿产量的扩张。
资本开支下滑，铜精矿增量受限
据标普数据显示，铜矿的平均交付时间为18.5年。其中，勘探与研究的平均所需时间为13.4年，矿山建设到投产平均需要5.1年。铜精矿增产受限于铜矿企业持续的资本开支和勘探支出，一般从资本开支投入到铜矿建成投产要滞后5年左右，而矿山企业的资本开支受铜价影响，具有较强的周期性。近20年有两轮铜矿投资热潮，第一轮是2004-2006年前后，中国工业城镇化进程加速增加铜需求，铜价在此期间突破高点6000美元，拉动铜矿企业增加资本开支和勘探投入;第二轮是在2010年前后，各国为摆脱金融危机推出经济刺激政策，例如中国推出“四万亿”财政刺激计划，铜价再创新高8000美元，矿山勘探开发投资达到历史高位。预计近几年资本支出小幅上涨后回落。2022年全球铜企的资本开支约为778.9亿美元，相较于2012年最高值1278亿美元，下降约35.5%。21年铜价阶段性见顶，将驱动铜矿企业的投资意愿，预计近几年资本开支将上涨但幅度有限。
受限于资本开支，铜精矿产能增速见顶
铜矿新增产能受制于资本开支，通常情况下，新增产能滞后于资本支出发生后5年左右。2021年，全球铜矿产能为26.04百万吨，同比增长4.9%，受益于16-17年间持续的资本开支扩张，由于疫情影响，延缓释放产能。2022-2025年新投产项目中，绿地项目占主导达67%，而绿地项目需要大量筹建工作，建设周期长，速度慢;投资回报期长;文化因素使得跨国人员管理工作困难等，这些问题使得铜矿产能建设具有不确定性。
根据扩产计划，预计2022-2025年全球新增铜矿产量分别为135万吨、88万吨、43万吨、28万吨，增量不断下降。2021年，全球前十大铜矿企业生产铜精矿886.8万吨，占比总产能34.1%;Codelco(智利)、Freeport-McMoRan(美国)、Glencore(瑞士)、BHP(澳大利亚)的产量分别为172.8万吨、121.0万吨、119.6万吨、104.5万吨，产量均超过百万吨。
铜矿增量有限，南美事故频发
根据ICSG数据，2022年1-11月全球铜矿产量1986.4万吨，同比增长3.2%，产能利用率约79%，主要由于智利、秘鲁铜矿产量增长受阻。2022年1-9月全球精炼铜产量1900.1万吨，同比增长2.3%，其中，原生精炼铜产量1599.3万吨，再生精炼铜产量300.8万吨。智利、秘鲁铜产量全球占比37%，社区、环境等问题频发。2022年1-9月智利铜矿产量下滑6.7%，主要由于疫情、矿山品位下滑、干旱缺水、旷工等因素影响，秘鲁铜矿产量仅增1.4%，主要由于Cuajone铜矿以及LasBambas铜矿停产时间延长。
再生铜：供给有所改善，精废价差缩窄
再生铜是铜供应的重要补充。铜精炼环节加入的废铜占冶炼铜总量的15%，再考虑到加工环节加入的废铜，废铜在精炼和加工环节用量占铜总供应量达32%，废铜供应量大小直接影响供需平衡。进口再生铜是国内废铜供给的重要来源。根据SMM数据，2022年进口废铜177.2万吨，同比增长4.6%，其中，主要进口自美国、日本、马来西亚和日本。随着国内疫情防控的优化落实，影响废铜回收、运输、拆解的因素解除，国内废铜供给预计提升，预计2023年再生精铜产量提升至430万吨左右，同比增加4.8%。年后精废价差大幅缩窄，再生铜原料供应维持宽松转态。年前消费疲软使得废铜原料供应商有较多库存，同时，截止2023年2月20日，精废差价(含税)为1681.72元/吨;精废价差的大幅缩窄的主要原因是，再生铜杆厂基本全部恢复生产，再生铜的需求量回升较大。
需求：传统+新兴领域，打开二次成长空间
受益于消费复苏，发力于新兴领域
铜消费量持续上升，中国是全球最大的铜消费经济体。根据ICSG数据，2021年全球精炼铜消费量同比增长0.6%，其中，中国精炼铜消费量为13.9百万吨，占比全球铜消费量的55%。传统领域依然是铜消费的主力战场。电力电网行业是国内电解铜应用占比最高的行业，根据百川盈孚数据显示，2021年中国各终端行业铜消费中，电力占比51%，其余分散在空调制冷(13%)、建筑(9%)、交通(8%)、电子(8%)等领域。
铜材开工处于淡季，后疫情时代有序恢复
23年1月铜材开工率处于淡季，年后有望陆续恢复。据百川盈孚统计，23年1月铜材产量为216.4万吨，环比上涨2.76%，同比上涨4.46%。1月铜材行业整体开工率为41.15%，环比下降24.48个百分点，同比下降33.64个百分点;主要系年前疫情影响以及2023年春节放假较早。
传统领域：依然是铜消费的主战场
国家加大电网投资力度以调节经济逆周期，进而促进铜需求增长。2022年，我国电网工程投资完成额为5012亿元，同比增长1.2%。“十四五”期间，国家电网计划投入3500亿美元(约合2.23万亿元)，推进电网转型升级，意味着2023-2025年中国电网投资仍有巨大增幅空间，进而促进对铜的需求。政策大力支持，地产开始回暖。国务院副总理刘鹤2022年12月15日指出，房地产是国民经济的支柱产业，未来一个时期，中国城镇化仍处于较快发展阶段，有足够需求空间为房地产业稳定发展提供支撑。自2022年9月以来，在“三箭齐发”政策加持下房地产竣工面积同比开始好转。
新兴领域：新能源领域成为铜需求的最大增长点
在新能源汽车领域，铜和铜合金主要用于散热器、电机、连接器、充电桩、充电线等部位。据ICSG报告显示，燃油车、混动车、插电混动车、纯电车的单车用铜量分别为23kg、39kg、60kg、83kg;新能源汽车电子自动化程度更高，需要更多连接器及线速产品，拉动对铜材的需求。为了推动碳中和，各国纷纷推出新能源汽车补贴政策，鼓励新能源汽车发展。预计到2025年全球新能源汽车销量超2400万辆。
新兴领域：光伏和风电需求共振——铜需求新动能
风电领域：铜在风电中的具体应用组件为塔筒电缆、机组内部升压器、机组外部升压器、风电场内部电缆、电机、开关设备、控制电线和电缆、接地电线和电缆等，应用范围较广。对于海上风电来说，各组件的铜使用强度均较陆上风电有所提升，尤其是电缆，电缆铜用量占比可高达59%。尽管不同技术对铜使用强度略有影响，但由于电机和增速箱用铜量在风电场整体的比例不高(8%—21%)，整体影响有限。据WoodMackenzie和星展银行显示，陆上风电每GW装机需要消耗4000吨铜，海上风电每GW装机需要消耗12500吨铜。
全球供需持续紧张
根据ICSG统计数据为基础，假设:1)供给端，智利秘鲁等铜生产大国，生产经营整体保持稳定，但受限于资本开支不足和矿山品位趋势性下行，产量难有明显增长;2)需求端，传统领域如电力电网、建筑行业等伴随消费复苏而有所改善;新兴领域保持高增速发展，新能源、光伏等领域年复合增长率超30%。铜供需紧张。未来铜供给增量有限，需求受益于新能源、光伏等新兴领域的爆发式增长而不断攀升，供需缺口显著加大，预期到2025年的铜供给缺口将达到102万吨，因而将对铜价形成强有力的支撑。
展望2023
2022年铜产业链主要矛盾集中在冶炼端，表征为现货高升水及低库存状态一直无法缓解。一方面，国内冶炼老产能在上半年出现超预期减产，新产能延后投产，且节奏偏慢。另一方面，受国内疫情反复及防控政策影响，废铜拆解及回收均受到较大干扰，导致整体废铜供应一直处于紧张局面，精废价差持续偏低也加大了精铜对废铜的替代效应。
从铜终端产品的整体数据来看，电源电网工程投资涨幅依然可观，新能源汽车等新兴行业依然保持高速发展趋势，对铜消费有较好的带动作用;房地产行业方面，在2022年12月召开的中央经济工作会上明确指出，2023年房地产工作重点仍是“保交楼，保民生，保稳定”。因此，预计2023年房地产市场在政策推动下会有企稳态势。
2023年，全球经济增长继续分化，欧美经济增长降速并面临着衰退风险，国内经济在疫情放开的背景下重回正常增长轨道，全球经济增长节奏预计先抑后扬。国内经济提速增长将推动工业金属价格企稳回升。同时，践行能源绿色发展、制造业升级、国防及资源安全的强国方针，离不开新材料、战略金属、新能源金属的基石保障，这都将增强铜的市场信心。
在铜供应减弱的同时，需求端的压力也在不断上升。随着中国自去年末以来持续优化防疫政策，以及全球汽车和能源转型行业的发展，市场对于铜的需求也不断被推高。
CMCMarkets市场分析师TinaTeng表示：“中国重新开放将对铜价产生重大影响，因为这改善了需求前景，并将进一步推高铜价。同时在清洁能源转型加大采矿难度的背景下，供应短缺将进一步推高铜价。”
业内人士分析铜矿的供需短缺可能会持续到当前的逆风因素引发潜在经济衰退出现为止，时间点大约在2024年至2025年。”他预计到那时，铜价可能会翻倍。
展望2023年，铜矿端供应会继续趋松，精炼铜供应紧张局面会逐步得到缓解，一方面产能持续爬坡提供增量，另一方面，随着国内疫情防控优化调整，预计废铜供应会逐步放量，相较今年大概率会有明显增量。
在我国碳中和的背景下，全球用电侧和发电侧的新能源化都有利于消费强度更大的铜需求的增长，再加之新能源汽车、储能、光伏风电及配套设施的未来持续性增长，预计铜消费将持续增长，进一步有利于铜产品贸易行业的发展。
