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大摩：晶圆代工产能利用率估Q3 开始下滑
美系外资摩根士丹利（Morgan Stanley，大摩）发布报告指出，由于一些被认为在2022 下半年有望反弹的终端市场如云端半导体、桌机开始出现疲软态势，大摩认为除了台积电以外，所有晶圆代工厂的下半年产能利用率都会下降；代工厂的客户可能违反长期协议并消减晶圆订单，或者过多的芯片库存可能会被注销。大摩报告指出，台积电近期在3 纳米／2 纳米制程取得突破性进展，进一步巩固技术领先地位，而高效能运算（High-Performance Computing，HPC）、车用半导体的需求已经贡献整体营收的45%。藉由高通、Nvidia、Intel 等客户使台积电市占增加，应该能够缓解2022 年智能手机与PC 终端市场需求趋缓带来的影响。另一方面，上海韦尔半导体、嘉兴斯达半导体、中微半导体、GigaDevice 这些公司将在中国半导体本土化当中扮演重要角色，在此艰难环境可望继续获得全球市占。不过，联咏、矽力杰、南亚科、力积电以及江苏卓胜微，它们的交易倍数仍高于同行，而定价能力正在减弱，大摩则认为市场低估了未来2~3 年可能出现的盈利恶化问题。
半导体库存修正讨论如火如荼，汇丰证券最新加入论战，直言现在已经不是「会否」进入修正的问题，而是该关注何时开始、程度有多严重两面向，一口气降评二线晶圆代工的联电、世界，唯一青睐龙头台积电。半导体产业景气反转议题伴随全球总体经济疑虑、终端需求衰退风险，过去一段时间以来广为外资圈关注，保守氛围转浓环境中，不仅晶圆代工龙头台积电股价见到下修，IC设计大厂联发科也屡遭降评，族群气氛远不及过去二年的高度乐观。汇丰证券认为，多数半导体企业上半年获利表现仍可圈可点，但下半年成长空间应该极为有限，原因在于，美国联准会（Fed）加速升息与通膨问题，导致总体经济疑虑扩大，其次，PC与智能机等消费性电子产品需求出现放缓迹象，需求端浮现问题的严重性，超过半导体产能2023年进一步成长的严重性，也可能导致半导体股下半年陷入修正。同时，汇丰证券再度重申，半导体各次领域产能吃紧都有纾缓迹象，库存水位也正在提高。考虑到来自需求面弱化的利空干扰，汇丰证券指出，半导体指标股去评价化（de-rating）风险犹存，且尚未完全反应在股价上，市场对获利预期有进一步下修风险，不过，基于半导体产业修正的程度与确切时间点仍难精确评估，目前先维持「中立」投资评等，因此，建议旗下客户，此时切勿急着摸底，不妨等到第四季至2023年初，再做打算。汇丰得出暂时按兵不动结论，也是目前外资圈主流观点。包括摩根士丹利证券台湾区研究部主管施晓娟建议「先不要贸然抢进电子下游硬体」；摩根大通证券台湾区研究部主管哈戈谷（Gokul Hariharan）也针对半导体产业剖析，已知步入下行循环、但延续多久还是未知数，现在不要太过积极。若在最保守的情境中，汇丰研判，半导体股毛利率可能降回疫情前水准，本益比也可能降到2018年的谷底区，二线晶圆代工联电、世界的单位售价很可能在第二季触顶反转，因而启动降评，同时对IC设计产业持中性观点，维持联发科、联咏「中立」投资评等。除此之外，仅台积电依靠在先进制程的独霸地位，以及来自高效能运算（HPC）的庞大商机，表现得以勇冠同业。
瑞银（UBS）表示，晶圆代工成熟制程节点2023年恐供应过剩，报告预估，代工厂的短缺可能从2023年开始缓解，如果需求减速更快，则可能会从2022下半年开始。瑞银预计，成熟制程代工毛利率将在今年达到峰值39.1％，并在2023年回落至35.2％。瑞银供需分析估计，2023-2025年12吋28、40纳米晶圆代工将出现8到10％的供应过剩；50、65和90纳米的产能在2022-2025年将成长35％；随着PMIC（电源管理IC）、驱动IC过渡至12吋，8吋晶圆代工、供需将更为平衡。报告中指出，传统代工厂的股价净值比最高估值为3.2倍，反映了市场对产能吃紧的预期，但瑞银认为，这忽略了2023年供应过剩的风险。瑞银表示芯片短缺的缓解将产生广泛的经济影响，对于因供应不足而中断的终端市场有利，但受惠于供应限制的半导体产业则可能不利。随着需求增加、先进制程的门槛提升，包括格芯（GlobalFoundries）、联电和中芯等更多的代工厂，正在重新关注成熟制程节点。在供应链在地化，上收周期的资产负债表增强，以及中国政策支持的推动下，产业也重新启动投资周期。同时，模拟、MCU（微控制器）多数整合元件制造厂（IDM）增加了资本支出，可能限制未来几年代工外包的机会。因此在经历2020年底以来，成熟制程代工价格前所见的上涨后，瑞银预计价格将稳定进入2023年，毛利率正常化。瑞银表示，供应紧张缓解意味着几个终端市场在2022下半年、2023年可能好转，包括工业、电脑和伺服器；相关半导体市场，包括CPU（中央处理器）、GPU（图型处理器）、网路和记忆体芯片也可能受益。另一方面，由于有利的定价趋势可能翻转，瑞银预估各厂将把代工成本转嫁给客户，将对MCU、显示器驱动IC等商品产生负面影响。部分细项市场例如汽车业，可能会从芯片供应正常化中获得销量收益，但在中国等特定市场可能会出现价格战。
